核心观点
业绩符合预期：公司公布20 年中报，实现营业收入75.9 亿，同比下滑-21%；实现归母净利润22.7 亿，同比下滑-10%，整体符合预期。其中非经常性损益10.3 亿，主要为政府补助5.3 亿和公允价值变动投资收益5.0 亿，扣非后归母净利润12.4 亿，同比下滑-40%。
上半年行业景气下滑导致盈利承压：今年受国内外疫情影响，纺织-印染产业链需求大幅下滑，染料行业呈现量价齐跌的局面。公司H1 染料销量9.4 万吨，同比去年10.1 万吨下滑8%，染料均价4.1 万元/吨，同比去年5.3 万/吨下滑-23%，导致公司H1 染料收入下滑-28%，毛利率亦有所下降。尤其Q2 在海外疫情扩散、外需走弱情况下，公司染料价格和销量均跌至近三年新低，是导致盈利下滑的最大因素。中间体板块略好于染料，由于供给端更为寡头，H1 销量4.1 万吨，虽同比下滑-26%，但价格仍维持了稳中有升，H1 单价4.6 万元/吨，同比提升9%。
公司竞争优势依然稳固：上半年在疫情不利影响下，公司实现年化ROE 约19%，盈利依然稳健。且本轮疫情客观上也加速了行业向龙头集中的趋势，如未来低价延续，则小企业会逐步退出，潜在进入者因资金压力也会放缓步伐，供给格局还会继续改善。公司在染料成本、清洁化工艺、中间体一体化等环节的竞争优势难以撼动，有望长期享有较高的ROE 水平。
下半年有望迎来景气复苏：由于纺服终端需求40%-50%为出口，未来行业景气复苏很大程度取决于海外疫情防控的成效。目前看美欧等主要经济体疫情拐点已经出现，复工复产也在陆续施行，因此预计下半年染料价格会有所反弹，但力度和持续时间仍需跟踪。
财务预测与投资建议
基于对行业景气度和产品价格的判断，我们预测公司20-22 年EPS 分别为1.32/1.39/1.39 元，按照可比公司21 年15 倍估值，调整目标价为20.85 元（原目标价17.16 元），维持买入评级。
风险提示
染料景气下滑；公司产销下滑；地产项目进展低于预期
